來源：中信建投 萌主風向標
消費升級之寵物經濟——消費溢出效應
一、美國寵物行業發展現狀
美國具有全球最大的寵物產業，家庭寵物擁有率達65%。從產值來看，來自Europe Economics的數據顯示，北美寵物經濟產值占全球總額的37%，而歐洲與亞洲則為23%左右。從家庭養寵比例來看，美國家庭寵物擁有率為65%，遠高于發達國家中德國的36%與日本的28%。
美國寵物產業維持較高增長，近20年增長率超過人均GDP增速一倍。根據美國寵物用品協會APPA的數據，2015年美國寵物產業產值已達602.8億美元，相比于1994年增長254.59%，同期美國人均GDP增長100.83%，拉長時間周期來看，1970-2012年間寵物等其他娛樂項目占個人消費支出占比不斷提升，從1970年的0.38%到2012年的2.27%。除此之外，寵物產業具有剛性特點，即使是2008年金融危機期間其產值亦未下滑。
行業驅動力的轉變，從寵物數量增加到寵物平均消費增加。貓和狗是美國家庭擁有量最高的哺乳類寵物，2015年數量分別為0.85億只和0.78億只，總量高達1.63億只，寵物人均擁有量為51.10%。從發展歷史來看，1988年美國貓和狗數量約1.2億只，到2004年其數量增長到1.6億只，之后基本保持穩定。但是2004年以來美國寵物產業支出仍在繼續增長，主要是因為寵物平均消費增加所致。
寵物成為人類“伴侶”，單身人口上升、老年人壽命增加是美國寵物數量增加的主要原因。2012年AVMA Soucebook的調查數據顯示，有三分之二的主人將寵物狗當作家庭中的一員，56.1%的主人將寵物貓視為家庭成員。原因應該歸結為人口趨勢變化：一是獨居的美國人增多，2014年，單身人士家庭占比由1970年的17%升至28%；二是以80后和90后為主的一代對結婚生子持觀望態度；與此同時，退休人士壽命更長，需要更多陪伴。而人均收入的不斷提升使得其能為寵物支付更多消費，進一步帶動了寵物產業發展。
根據美國寵物用品協會APPA的調查顯示，2015年美國寵物狗年平均支出為為1641美元，寵物貓年平均支出為1125美元，約占美國人均GDP的2.94%和2.01%。從寵物貓和狗的花費分布來看，寵物醫療和食品是其主要支出。（注：此調查數據存在一定爭議，因為根據美國寵物產業總值和貓、狗的數據來推測，平均一只貓或者狗的年消費應該在370美元。可能的原因在于美國寵物貓和狗雖然總數是1.63億只，但是也分城市于鄉村，城鄉差異顯著，鄉村地區的寵物價值相對較小，而此調查問卷更多在城市進行。此現象在國內亦十分顯著，城市貓、狗的消費要遠大于鄉村）
寵物產業鏈分析
寵物作為人類的生活伴侶，圍繞著其生老病死，寵物產業逐漸衍生出龐大的產業鏈，產品端來看主要包括寵物繁殖與交易、寵物食品、寵物用品等，服務端來看主要包括寵物醫療、寵物美容、寵物培訓、寵物寄養等。
來自美國寵物用品協會APPA的數據顯示2015年寵物食品占比達38.24%，用品與非處方藥占比23.69%，診療治療占比25.58%，寵物食品和醫療是寵物產業的核心環節。
寵物繁育與交易：市場規模較小，寵物以領養為主
在美國，正規的寵物繁育分為貓舍/犬舍、寵物養殖場。貓舍/犬舍專業繁育純種寵物，且每一家貓舍/犬舍繁育的品種有所限定，一般不超過3種。貓舍/犬舍多為自營，一般養殖規模小、寵物價格高。寵物養殖場規模較大，需要大量的場地和資金投入，但貓和狗的檔次一般，因而價格比前者低。
以CFA貓舍（The Cat Fanciers’ Association）為例，其成立于1906年，目前是全球最大的純種貓注冊非盈利機構，主要目標是在全球范圍內登記和注冊純種貓并證明其血統及注冊的有效性。目前CFA貓舍擁有600多名成員俱樂部，登記超過200萬只純種貓科動物，每個賽季于全球舉辦約400場貓展，為純種貓繁育者提供協助并促進參展者對純種貓的興趣。
由于美國人更愿意領養貓、狗作為寵物而非購買，因此寵物繁育與交易市場規模較小，僅占據寵物產業3.52%產值，約為21.3億美元。2012年的AVMA調查、2015-2016年度APPA調查均顯示，超過80%的寵物是通過領養或救濟而獲得，僅有4%-5%的寵物由主人在寵物店購得。
寵物食品：行業兼并收購是主旋律，高端天然有機糧是發展趨勢
寵物食品是寵物產業鏈中最重要的一環之一，寵物食品中消費量最大的是主食即貓糧/狗糧，其次是處方糧、寵物零食和寵物保健品。瑪氏公司（MARS）占據了美國寵物食品行業近1/4的市場份額，其旗下品牌眾多，主要包括PEDIGREE（寶路）、ROYAL CANIN(皇家)、WHISKAS（偉嘉）、KITEKAT（喵趣）等，還有專業的寵物營養中心Waltham。
作為全球第一家生產專業寵物食品的企業，Mars在寵物食品領域根基深厚，而持續不斷的并購是其做大做強的核心策略，包括皇家ROYALCANIN 、IAMS等眾多高端寵物糧食品牌均為其并購所得。
美國寵物食品行業變化趨勢如下：
（1）干糧占比最高，但是天然有機糧越來越受歡迎
干糧是將植物蛋白、動物蛋白和碳水化合物的混合物進行干燥處理，其可以在室溫下儲存較長時間。憑借著價格低廉、便利性好的優勢，目前占據最大市場份額，占比60.8%。
濕糧一般使用罐頭包裝以達到保有更多動物蛋白的目的，不含防腐劑、食品添加劑、人工色素使得濕糧更富有營養，價格也更高，市場份額占比23.3%。
相比于干糧和濕糧而言，以天然有機糧為主的高端糧開始受到寵物主的歡迎，其具有高蛋白、低碳水化合物的健康屬性。
（2）渠道變革：批發商不斷勢微，寵物店逐漸占優
隨著寵物高端糧、定制糧受逐漸到寵物主的歡迎，而寵物店可以提供迎合寵物特殊飲食需求等多樣化的服務，因此其逐漸占據優勢。而以沃爾瑪為代表的大型商議價能力不斷增強，其可以跳過批發商直接與廠商對接以降低成本，使得批發商收入份額下跌。
寵物醫療：寵物連鎖醫院和實驗室各領風騷
美國的寵物醫療行業十分發達，從疫苗、驅蟲、皮膚病到腫瘤手術等疑難雜癥的診斷和治療一應俱全，一般常規的的寵物醫院設有治療室、手術室、特護室、重癥護理中心、康復中心等。根據美國寵物醫院協會AAHA的數據顯示，美國目前有約30000家寵物醫院，其中有12-15%在AAHA認證。
美國寵物醫療行業上市公司眾多，疾病診斷實驗室與寵物醫院最具投資價值。從美國寵物醫療相關上市公司來看，主要有寵物健康診斷公司IDEXX實驗室、寵物連鎖醫院VCA、寵物醫療檢測設備廠商Heska、線上寵物藥物零售廠商PetMed和寵物藥品、醫療設備經銷商MWI（2015年被收購而退市）。其中市值最高的是寵物疾病診斷領域的IDEXX，目前市值103.3億美元，甚至超過連鎖寵物醫院VCA，其毛利率和凈利率水平更是位居美國寵物醫療行業上市公司首位。
Banfield與VCA，寵物連鎖醫院發展的兩種路徑。Banfield和VCA是美國最大的寵物醫院，其中Banfield有約925家寵物醫院，其全部開在寵物食品、用品零售店PetSmart內，背靠PetSmart帶來的流量是其優勢，但是面積相對較小。而VCA則是更為專業的寵物醫院，其擁有約750家連鎖寵物醫院，并擁有自己的實驗室。
寵物美容、寄養與保險
寵物美容服務內容不僅僅是替寵物洗澡，而是配以高檔的美容用品和專業的修剪技術和染色從而增添寵物的美感，同時清耳朵、剪指甲、按摩等也對寵物的健康大有裨益。寵物寄養即主人外出無法照看寵物時，將寵物寄放在寵物店里。寵物訓練主要包括基礎性訓練、居家禮儀訓練、社交技能訓練、運動技能訓練等。
美容、寄養、訓練服務通常包含于一體化的寵物商店，以美國最大的寵物食品、用品零售商PetSmart為代表。在PetSmart遍布各地的連鎖大賣場里，不僅銷售寵物食品、用品，還提供包括寵物美容、日托、私人培訓課程等一系列的服務。
寵物壽命的增加帶來寵物醫療、手術費用花費不斷增長，導致寵物主人的壓力不斷加大，因而催生了寵物保險需求。目前，美國的寵物保險主要有兩種：一種是包括健康和意外賠付保險，另一種是類似人類的醫療保險。寵物的保險費依據寵物的年齡而定，每月從10美元至30美元不等，平均花費大約是250美元一年。
二、國內寵物產業方興未艾，千億藍海亟待開拓
我國寵物行業正處于蓬勃發展期。根據歐美歷史經驗，當一個國家人均GDP達到3000-8000美元時，寵物行業將迎來快速增長期，目前國內已有21省市的經濟水平進入該范圍。從歷史發展來看，我國寵物行業經過了三個階段的洗禮，分別為1990-2000年左右的啟蒙期、2000-2010年的孕育期以及2010年至今的寵物行業蓬勃發展期。
寵物行業的興起首先依賴于寵物數量的迅速提高。隨著我國人民生活水平的日益提高，90年代后期以來寵物逐漸走入家庭成為主人們親密的伴侶，以北京市為例，2009年寵物數量相比于2001年增加了9倍。現階段我國城市寵物家庭擁有率在10-15%左右，寵物類型主要以犬和貓為主，分別占比約70%和30%。考慮到少數家庭可能飼養多只寵物，按國內2億城市家庭計算寵物數量大概在3000萬只左右。（注：農村飼養的貓和狗由于用途不同不能算作寵物，并且商業價值較低，在此不予考慮）。
然而對比美國、日本而言，我國家庭寵物擁有比率處于較低位置。國外來看，在經濟水平相近的情況下，寵物擁有比率和一個國家的土地面積以及住宅面積有關，因此美國的家庭寵物擁有比率約60%遠超日本的28%。我們認為雖然我國國土面積較大，但是考慮到我國人口較為集中，人均居住面積較小，因此寵物擁有比率的上限應該超過日本、但低于美國，因此假設按照40%的城市家庭寵物擁有比率、70%的城鎮化率來推算，我國寵物數量未來最高可達1億只左右，未來仍有2倍增長空間。
寵物成為人們情感寄托，市場規模超千億。從國內寵物的飼養人群來看，主要集中在45歲以上中老年人和30歲以下的年輕人，而根據《2015年中國寵物主人行為習慣調查報告》顯示喜歡寵物是飼養寵物的首要原因，其次是陪伴和解乏，這也與上述兩類人群相符。
寵物數量的上升以及主人們對寵物的喜愛，是帶動寵物產業興起的直接原因。國內寵物主們為寵物的月開支平均在400元左右，按照現階段我國3000萬寵物計算，寵物產業市場規模已超過1000億元。據易觀智庫統計， 2004 年至 2014 年的中國寵物行業市場規模年均復合增長率高達 59.5%。
我國寵物產業鏈仍有待完善
寵物產業鏈來看，寵物繁殖和寵物生活用品的發展與寵物數量是保持同步的，而寵物醫美和寵物墓地環節則落后于寵物數量的增加。原因在于犬、貓等寵物的生活用品需求是伴隨寵物終身，且不存在明顯的周期性和季節特性，而犬、狗等寵物的重大疾病則多發生在晚年，存在大約8-13年左右的時間滯后。
美國寵物多來自收養，國內寵物購買較多。來自美國寵物產品協會APPA的數據顯示，從寵物產業各環節的比值來看，國內寵物銷售環節占比為12.46%，遠超美國3.75%的比例。主要原因在于雖然美國擁有68%以上的家庭養寵率，但是貓、狗等寵物的取得主要來自于收養，寵物商店多出售售鳥、蜥蜴、倉鼠等小眾寵物。然而在中國家庭的寵物擁有比率僅為10-15%，對寵物需求很難從收養得到滿足，并且國內對寵物的品類偏好較高、多喜歡購置名貴品種，所以在國內整體的寵物交易活躍度更高。但是我們認為寵物銷售環節地域性很強，行業十分分散、做大的難度很高，并且隨著養寵率的上升，寵物交易的比例將逐步下降。
寵物食品滲透率低，國外巨頭品牌壟斷國內市場。寵物食品作為寵物日常生活消費品，與寵物數量呈穩定的線性增長關系，國內來看寵物食品市場規模已超過38.3億美元。來自歐睿咨詢的數據顯示，國內超過90%以上的寵物未食用專用寵物糧食，我們認為隨著寵物主消費觀念的改變和經濟水平的提升，寵物食品滲透率將有很大提升空間。
然而寵物食品市場的核心競爭力在于品牌價值，全球來看寵物食品市場基本由雀巢、瑪氏、寶潔等巨頭壟斷，這些企業在長期的市場競爭中，掌握了豐富的市場開拓經驗，擁有較高的品牌知名度、美譽度及忠誠度，并且具有雄厚的產品研發及資金優勢。外國寵物食品品牌占據著國內80%以上的市場份額，而佩蒂股份、路斯股份等國內寵物食品制造企業則主要為其代工生產，議價能力弱。
寵物喪葬，嚴格的環保政策是重要驅動力。由于寵物大部分都是患病而死，即便是正常死亡的寵物，其攜帶的細菌、病原微生物對人類的健康安全也具有潛在的威脅，很容易造成疾病的傳播。目前，我國寵物尸體處理還處于隨意丟棄的階段，在發達國家，火葬、墓地、標本等眾多寵物尸體處理方式日趨成熟。隨著我國寵物數量的急劇增加，為數眾多的寵物尸體處理亟待規范化，國家環保政策的力度將是影響此細分領域的核心影響因素。目前，北京、上海等地已出現寵物墓地，買主大多是對寵物有極深感情的寵物主，價格大概在2000-5000元不等，有效期為30年，管理費每年50元。假設按照目前國內3000萬寵物數量來計算，寵物壽命平均10年，每年有10%的死亡寵物需要寵物墓地，則市場規模將超過10億元。
布局寵物醫院，連鎖是未來發展方向、并購是最快途徑
國內寵物醫療正迎來需求爆發期。伴隨著寵物基數的不斷提高和人們對寵物病認識的加深，尤其是對一些人畜共患病(如弓形蟲、狂犬病、犬惡絲蟲等)的重視，寵物例行檢查、疫苗免疫將成為剛需從而促進醫療消費的高速增長。
除了日常檢查、疫苗免疫以外，二十一世紀以來，國內迅速增加的大量寵物正逐步進入老齡化階段，心臟病、腎衰、胰腺炎、青光眼，白內障等寵物疾病即將進入高發期。而對于寵物主來說，寵物早已成為其感情寄托，為寵物花不菲的資金看病則成為主流選擇。
國外寵物醫療占開支約4成，國內仍有很大提高空間。國外來看，美國家庭平均為單只寵物狗花費近1500美元/年，其中外科手術、例行體檢等醫療項目占比超過40%，位居寵物開支第一位。我國由于寵物年齡較短，寵物醫院仍處于發展期，醫療占據寵物消費比例較低，但是我們認為未來將持續上升。假設以國內1000億元寵物消費開支計算，國內寵物醫療市場空間未來有望超過400億元。
寵物醫院具備消費入口價值，從而帶動相關產品和服務的銷售。以美國最大寵物商品零售商PetSmart為例，在其1300余家零售商店中有800余家寵物診所提供24小時的診療服務，從而與購買寵物食品更為便利的沃爾瑪分庭抗禮。寵物醫師在為寵物提供均衡營養的飲食的同時，還順帶推薦相應的寵物食品品牌，從而帶動相關消費。
除了食品之外，高毛利率的寵物美容也是附加價值的體現。寵物美容對寵物的日常健康很有益處，例如梳毛可以按摩寵物的皮膚、促進寵物的血液循環，減少寵物患皮膚病的幾率。對于主人而言，則可以達到賞心悅目的目的。作為一種非基礎性需求，寵物美容的頻率較低，但毛利率水平超過寵物醫療和食品，達到50%以上。以國內最大的寵物醫院瑞鵬為例，寵物醫療占據了60%左右的收入來源，而寵物食品用品的銷售和寵物美容分別貢獻了約20%的收入。
國內寵物醫療市場混亂，醫療水平整體偏低。目前國內寵物醫美相關店面總數約為1萬家以上，其中30～50平方米及自由市場形態的店面就占到總數的80%。這些店面基本為一店多能型運營模式，在狹小的面積內涵蓋了寵物商品銷售、美容洗澡、寵物售賣等幾乎全部的寵物服務內容，但是絕大多數不具備寵物醫療的專業水平和資質。
資金投入較大是限制國內寵物醫院醫療水平的首要原因。國內寵物醫院仍處于低水平運行狀態，固定資產1000萬以下的小型動物診療企業占比超過九成，且多為“夫妻店”模式。而專業的寵物醫院需要配備B超、X光機、生化分析儀甚至核磁共振儀等多種、全面的檢測醫治器材，單單一臺核磁共振儀價格就在數百萬元，開設專業的寵物醫院前期投入巨大。
連鎖品牌寵物醫院是必由之路。由于低水平、小規模的寵物醫院則對寵物的救治效果欠缺，因此大型連鎖、品牌美譽度高的寵物醫院將是未來發展方向。寵物醫院通過統一標識、規范經營的連鎖經營管理，能夠有效地打造品牌效應，并且在技術、設備、人才上實現資源共享，建立有效的醫療網絡系統。這一模式將全面促進企業服務方式的不斷完善，有益于快速形成統一經營和規范化的管理模式，避免僅有一家店鋪造成的盈虧波動，提高企業的國內市場競爭力和影響力。
資質審批困難、優秀執業醫師稀缺，并購是寵物醫院擴張的最佳路徑。國內寵物醫院的開設要具備《動物診療許可證》、《獸藥經營許可證》、工商營業執照、并具有1-3名以上取得執業獸醫師資格證書的人員等硬性要求。而通過執業獸醫資格考試，需掌握動物解剖學、組織學及胚胎學、動物生理學、動物病理學、獸醫藥理學、獸醫微生物學與免疫學、獸醫傳染病學、獸醫寄生蟲學、獸醫公共衛生學、獸醫臨床診斷學、獸醫內科學、獸醫外科與外科手術學、獸醫產科學、中獸醫學、獸醫法律法規等多方面的知識和技術，優秀的執業醫師其培養難度極大且需要較長的時間周期，因此并購當地優質寵物醫院是是國內連鎖醫院擴張的最佳方法。
國內相關投資標的
瑞普生物(300119.SZ)
瑞普生物是國內少數幾家覆蓋禽畜疫病預防、診斷、治療、保健的A股上市獸藥企業之一。公司持有瑞派寵物醫院16.52%股權，瑞派寵物控股股東為上市公司實際控制人控制的企業，結合公司以往并購路徑，未來其有望分步注入上市公司。
瑞派寵物醫院管理股份有限公司是專門從事寵物連鎖醫院運營和管理的現代化高科技企業。目前在中國擁有華東、北京、東北、華南、天津五大管理公司，旗下擁有無錫派特、蘇州曹浪峰、北京關忠、東北我寵我愛、深圳皇家、天津長江六大寵物醫院品牌，業務范圍涉及寵物醫療、美容和食品用品等。現有近100家直營寵物醫院，年化營收超過2億元。2016年瑞派計劃實現120家寵物專業化連鎖醫療機構的全國布局，領跑中國寵物診療行業。
瑞派寵物管理團隊產業資源雄厚、醫療技術國內領先、醫療設備先進齊全。瑞派寵物連鎖致力于打造全國連鎖寵物醫院第一品牌，管理團隊多為行業專業人士，在寵物醫療領域均有多年行業經驗，行業資源豐富：
? 賴曉云， 1965年12月生，獸醫碩士，現任瑞派美聯副總經理，中國獸醫協會寵物醫療分會副秘書長，擅長小動物B超診斷、小動物骨科手術。
? 楊雪松，男，中國國籍，1976年1月生，中國農業大學動物醫學博士，工商管理碩士，執業獸醫師，現任瑞派美聯副總經理，北京小動物醫療行業協會常務理事，擅長診斷小動物遺傳病，腰椎疾病，針灸。
瑞派寵物旗下連鎖醫院擁有中國第一臺價值390萬的寵物專用磁共振，寵物專用洗腎機、彩超、DR影像系統等諸多高精尖寵物醫療專用設備。公司員工700余人，其中博士6人，碩士30余人，執業獸醫200余人，年接診量達20萬例，動物醫學特色學科15個。
瑞鵬股份（838885.OC）
瑞鵬寵物醫院是目前國內最大的連鎖寵物診療機構之一，截止到今年7月公司擁有70多家直營分院，分布于上海、廣州、深圳、長沙等地。2016年上半年，公司主營業務收入8389.59萬元，同比增長24.65%，毛利率水平為33.12%，凈利率為12.18%。
近年來，瑞鵬加緊擴張步伐，分別向南寧市瑞鵬寵物醫院有限公司增資、向北京美聯眾合資產管理有限公司出資、收購上海珂睿實業有限公司凱睿寵物診所、上海有米樂寵物醫院有限公等寵物醫院；并積極向產業鏈縱向延伸，于去年收購上海求是寵物用品有限公司資產。
瑞鵬在直營連鎖寵物醫院上采取“1+P+C”，即“中心醫院＋專科醫院＋社區醫院”的布局模式：在各經營區域內，以中心醫院為技術至高點，配置最強的醫療技術人員和全面的儀器設備資源，作為區域的轉診中心，吸納整個城市及周邊重大病例；城市區域性中心則以設置了眼科、骨科、腫瘤科、皮膚科、牙科等特色專科的專科醫院為主，用以吸納細分市場病例；各核心社區設置小型社區寵物醫院，滿足周邊3 公里范圍內普通病例需求。不同功能的直營連鎖寵物醫院在獨立經營的基礎上，借由“分級轉診”模式緊密結合。此舉有利于兼顧不同客戶的消費需求、提升運營效率、節約成本突出專業化服務能力。2015年瑞鵬股份（醫院）實現單店收入208.9萬元，用戶單次消費金額超過350元。
成本端來看，租金和人工成本占比均超過35%，是瑞鵬股份（醫院）的主要成本，而寵物醫生及助理占公司人數比例過半，我們認為作為稀缺資源的寵物執業醫生將成為未來寵物醫院之間競爭的核心環節。
寵分析申明：本文轉載自網絡，內容不代表寵分析觀點，僅供參考。且不作為投資決策依據，投資者據此操作，風險自擔。股市有風險，投資需謹慎。
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監制：麒麟 主審：九禺
采編：貝塔觀察猿
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